本文摘要：湘药制药注册资本中背后国有资产萎缩认购说明书格兰，公司实际掌控人帅放文于2005年11月通过股权转让，沦为尔康制药有限公司子公司湘药制药的第一大股东，并于2008年2月以货币形式单方面对湘药制药注册资本2500万元，使该公司注册资本减少至3000万元，从而掌控了湘药制药97.17%的股权。而湘药制药在2009年月生产销售制品，这意味著实际掌控人帅放文在公司业务将要构建规模化生产和销售的前夜，以1元每单位注册资本的对价将公司资本规模扩展6倍，同时减少了大笔公司股权。

湘药制药注册资本中背后国有资产萎缩认购说明书格兰，公司实际掌控人帅放文于2005年11月通过股权转让，沦为尔康制药有限公司子公司湘药制药的第一大股东，并于2008年2月以货币形式单方面对湘药制药注册资本2500万元，使该公司注册资本减少至3000万元，从而掌控了湘药制药97.17%的股权。而湘药制药在2009年月生产销售制品，这意味著实际掌控人帅放文在公司业务将要构建规模化生产和销售的前夜，以1元每单位注册资本的对价将公司资本规模扩展6倍，同时减少了大笔公司股权。但事实上彼时湘药制药的股权价值远不止于1元。

尽管彼时的湘药制药正处于总计净亏损状态，单位注册资本对应账面净资产金额大于1元，单从账面价值的看作，其他股东并会因为帅放文的单方面注册资本倒是，反而还不会提升单位注册资本净资产，其实不然。从格兰的GMP证书情况来看，湘药制药在2008年底前早已通过了冻干粉制剂(湘J4746)、小容量(湘I4354)和其他类型制剂(湘H0163)三项证书，这意味著公司早已不具备了实质性生产经营资格，这个资格价值几何?从2009年末资产评估情况来看，账面净资产金额为2551.88万元的公司股权，按照收益法评估则价值5990.55万元，其间3438.67万元的差额之后可以解读为“商誉”，实质是公司业务所必须不具备的生产资格的附加值。但是这一附加值，是公司在2008年取得了涉及证书时，之后早已构成了，意味著彼时湘药制药按照收益法评估的结果，相对于账面价值将经常出现大幅溢价，单位注册资本对应的含有价值将远高于1元。

因此，实际掌控人在按照1元的对价减少注册资本的过程中，疑“强占”了其他股东利益。湘药制药的另一方股东即湖南制药，为长沙市国资委辖下的有限公司企业，原归属于湖南制药的湘药制药17%的股权乃是国有资产。在实际掌控人注册资本的过程中，低于单位注册资本净资产、而高于单位注册资本含有价值的对价，尽管表面上合乎涉及规定，也取得了当地国资部门的接纳，但仍不免有国资孙家之斥。“蛇吞象”的资本演出尔康制药辖一个有限公司子公司湘药制药和两个全资子公司湘利来和湘易康。

其中湘易康业务性质与母公司完全相同，而湘利来的产品完全全部销售给尔康制药作为原材料，则该公司对应的营业收入在拆分报表中将全部被抵销，可以看做是母公司的一个原材料提炼车间。因此我们可将尔康制药非常简单区分成两个部分，即以母公司为主体的原料药生产业务，和以湘药制药为主体的生产业务。认购说明书格兰，2009年12月尔康制药的注册资本由500万元减少至8821.01万元，其中实际掌控人帅放文以湘药制药97.17%股权作价5821.01万元作为出资，但是彼时尔康制药的前身，即尔康受限的注册资本仅有为500万元，而湘药制药的注册资本则低约3000万元，是未来母公司的6倍，可谓是“蛇吞象”的经典资本运作案例。

事实上，从分类型产品利润贡献率角度来看，尔康制药的原料药近不及子公司湘药制药的。从格兰的数据来看，湘药制药2010年构建净利润2279.72万元，对应8494.22万元营业收入计算出来销售净利润率为26.84%，而拆分业务构建销售收入36393.38万元，构建净利润6711.12万元，销售清净利率仅有为18.44%，二者差距8.4个百分点，这意味著去除湘药制药业务，归属于母公司原料药业务的销售收入为27899.16万元，构建净利润为4431.4万元，销售清净利率仅有15.88%.更加有一点注目的是，尔康制药原料药业务发展前景并不寄予厚望，在原料药收益中占到比达39.37%的药用蔗糖2010年毛利率同比下降了3.63个百分点。作为子公司的湘药制药才是本次IPO的亮点，作为主导产品的，不仅占有了认购说明书中业务讲解和竞争优势部分的大部分篇幅，而且针对该产品的募投项目扩产计划也占到全部计划投资的大部分。

但截至被并购时的净资产金额仍大于注册资本，这意味著该公司不存在并未填补亏损，无法符合上市的主体资格拒绝。因此，在“蛇吞象”资本运作腹的实质是，将有前景、没有资格的业务，选育在没有前景、有资格的母公司上面，由此超过资产统合上市的最后目的。鲸吞少数股东利益在长达413页的认购说明书中，关于湘药制药的历史演进和经营状况不吝文辞，但是却完全没关于升格前的尔康受限的信息格兰，因此本刊也不能通过部分关键数据的推测，来还原成此次股权的“精巧”所在。我们对并购前尔康受限和湘药制药的关键指标入对比如下。

不难看出，在并购湘药制药股权之前，尔康受限的单位注册资本账面价值大约为13.72元，但是实际掌控人在注册资本过程中却依然以1元的对价出资，将评估溢价高达134.75%、金额高达5821.01万元的股权资产，切换沦为尔康受限的5821.01万元注册资本。在这一过程中，注册资本方帅敲文不费吹灰之力之后从尔康受限原股东那里“共享”到巨额总计利润。不仅如此，按照现会计准则，同一掌控人下企业拆分按照账面价值进账，长期投资账面价值与追加股本的差额冲减资本公积和存留利润。

这意味著从账面数据来看，尔康受限将被冲减3341.39万元(湘药制药97.17%评估溢价金额)存留利润，相等于尔康受限原股东拿走3341.39万元存留利润“赠送给”给实际掌控人用作减少注册资本。从并购湘药制药股权前对比来看，入资产重组前30%尔康受限股权对应净资产金额为2058.42万元(6861.24×30%)，而在经历了8321.01万元注册资本，该部分股权对应净资产金额却上升到184.95万元，升值幅度高达91.01%.如此资产大跌速度无非令人咋!。

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